Конец «сверхроста»

Инвестиции в интернет текут мощным потоком, однако может оказаться, что этот рынок уже вошел в стадию передела сформированного за десятилетие спроса и сверхдоходов тут ждать неоткуда.

На первый взгляд все выглядит весьма заманчиво. Так, например, Twitter, сделавший бизнес на заметках размером в 140 знаков, сегодня стоит около $9 млрд. IPO компании намечено на 2014 год, и ожидается, что к этому моменту она поднимется в цене более чем десятикратно и будет дороже, чем у Facebook, которую на момент размещения оценили в $104 млрд.

Прогнозы выручки Twitter больше похожи на упражнения в построении графика-экспоненты: в 2012 году было $288 миллионов, в 2014-м якобы будет уже 807 млн, а в 2016-м выручка должна перевалить за миллиард. Такое чувство, что пример Facebook, компании с гораздо более внушительными, чем у Twitter, доходами, которая, однако, с момента размещения потеряла треть капитализации, никого ничему не научил. Инвестиционные истории вокруг интернет-компаний выглядят так: команда программистов привлекает инвесторов, причем повторяет это неоднократно, при этом цена акций для каждого последующего покупателя увеличивается в разы, пишет «Эксперт».

Мода на Facebook

«Тему пузыря раздувают аналитики или инвесторы с достаточно сомнительной квалификацией, — категоричен специалист УК «Альфа-капитал» Никита Емельянов. — Действительно, если посмотреть на финансовые мультипликаторы, по которым оценены интернет-компании сейчас, то многим они покажутся неадекватными. У рядового инвестора может возникнуть вопрос, зачем платить 50-100 годовых прибылей за компанию с непонятной бизнес-моделью, когда есть, например, старый знакомый Hewlett-Packard за пять годовых прибылей. Дальше история раскручивается сама: если акции падают, то «очевидно, это же пузырь», если растут — «ну теперь-то точно пузырь». Являются ли высокие мультипликаторы признаком пузыря? Конечно нет. Например, практически весь 2003 год акции Apple торговались выше 60 по P/E, а сейчас стоят около десяти годовых прибылей. Был ли в этих акциях пузырь в 2003-м? Тогда многие на рынке думали, что да, а сейчас уже об этом никто не вспоминает, так как бумаги с тех пор выросли в 50 раз. Акции Google подорожали в восемь раз с момента IPO в 2004 году, хотя размещались по 55 годовых прибылей».

Впрочем, всех интернетчиков под одну гребенку стричь не стоит. Между компаниями производственными либо теми, в которых силен производственный дивизион (как Apple и Google), и чисто пользовательскими интернет-ресурсами, как Groupon и Facebook, разница очевидна. Любой инвестор, незнакомый с интернет-технологиями, сразу спросит: почему вторые оцениваются при размещении гораздо выше первых, ведь просчитать доходы и оценить активы проще как раз у производственных структур?

«Я не очень хорошо понимаю и чувствую доткомовские продукты, но я считаю, что это все равно во многом дань моде. Моде, имеющей цикличность, — говорит совладелец и старший партнер инвесткомпании Garber Hannam Partners Group Марк Гарбер. — То есть на смену любому доткомовскому продукту придет новый доткомовский продукт. А вот когда мы говорим о hardware, о том, что называют железом, тут можно на уровне логики и аналитики высчитывать определенные и достаточно очевидные тренды».

К слову, Уоррен Баффет не инвестирует в интернет-бизнес по той же самой причине — его невозможно достоверно оценить.

Всё подключат к интернету

Интернет — популярная отрасль не только у широкого круга инвесторов, но и у специализированных венчурных фондов. Правда, две трети денег венчуристов поступает в разработки программного обеспечения, но и интернет-сервисам перепадает достаточно. Это и неудивительно: интернет как отрасль находится в стадии очень динамичного роста, который продлится еще десять, может быть, двадцать, а может, и тридцать лет, считает основатель фонда Almaz Capital Partners Александр Галицкий. По его словам, все дело в том, что сеть — это новая технология, которая дает возможность принципиально иначе работать со знаниями. «Сейчас много говорят о том, что количество пользователей, подключенных к интернету, уже не может расти, что есть определенный предел, после которого люди уже не смогут еще больше общаться и создавать трафик в интернете. Но мы забываем, что интернет, как когда-то электричество, создаст в будущем целый спектр приборов, которые будут к нему подключены, — на Западе уже есть понятие utility computing, — развивает мысль Галицкий. — Вспомните: с возникновением электричества появилась не только лампочка, появилось множество электрических приборов: холодильник, утюг, куча всяких вещей. А у нас пока только два «интернет-прибора», по сути дела, — телефон и компьютер». Пройдет немного времени — и наша жизнь будет немыслима без интернета, предсказывает Галицкий: начать с того, что наш автомобиль будет подключен к интернету — для сбора данных о его техническом состоянии, об оптимальной дороге. Да что там автомобиль, вообще вся жизнь человека — правильное питание, медицина, которая нас обслуживает, транспорт, развлечения, работа — будет видоизменяться за счет новых вещей.

Коллега Александра Галицкого по венчурному бизнесу, старший партнер-основатель Runa Capital Сергей Белоусов, тоже не видит пределов роста интернета как отрасли, но предлагает подходить к любой инвестиции с точки зрения венчурного инвестора: смотреть на команду, идею и денежный поток. «Мне очень давно не нравился и по-прежнему не нравится Groupon. Он решает какую-то непонятную задачу. А, к примеру, Twitter решает проблему эффективного и удобного общения. Это базовый инстинкт — говорить в толпу, in publiс, — рассуждает Белоусов. — Другой базовый инстинкт — это принадлежать к группе друзей и с ними общаться. Третий базовый инстинкт использует Pinterest, сайт, где можно собирать коллекции картинок и давать их посмотреть другим. Ведь это же бессмысленное действие! Просто, повторюсь, базовый инстинкт — коллекционировать и показывать свою коллекцию. Но даже часть животных коллекционирует всякую ерунду — и поэтому такая вещь может оказаться очень популярной. Говорят, что Facebook неудачно разместил свои акции. Однако Facebook — прекрасный бизнес, он может вырасти еще раз в двадцать. Просто его стоимость на публичном рынке была завышена. Сейчас она, с моей точки зрения, адекватна, хотя я не покупаю акции на публичном рынке».

Впрочем, и основанные на базовых инстинктах социальные сети не всегда становятся хорошим объект для инвестиций. Уже классический пример неудачной социальной сети — MySpace. С 2007-го по 2012 год она опустилась по популярности с 1-го на 158-е место среди социальных сетей; если в 2005 году News Corporation купила ее за 580 млн долларов, то в 2011-м с трудом продала за 35 млн. И это при том, что на пике MySpace оценивалась в $12 млрд и по полмиллиарда ежегодно получала в качестве выручки от продажи рекламы. «MySpace была плохим приложением. Это стало понятно, когда появилась Facebook, у которой были более правильная сфокусированная аудитория и хорошее качественное приложение, — разбирает причины неудачи MySpace Сергей Белоусов. — Это как BlackBerry. Мне очень нравится, но у меня есть iPhone, и BlackBerry умрет, к сожалению. Это не значит, что у BlackBerry невалидная бизнес-модель. Она валидная, просто iPhone их сумел обогнать». Все дело в быстром масштабировании бизнеса у интернет- и хайтек-компаний. «Как только появляется сервис, который лучше, чем у вас, потребители могут очень быстро на него перескочить», — поясняет Белоусов.

Венчурных инвесторов, впрочем, это не особенно пугает: их вложения долгосрочные и всегда предполагают большие риски, и в перспективе они считают интернет многообещающей отраслью. «В интернете все только в начале пути, бизнес-модели все время меняются. Вот акции Groupon упали, но сам по себе Groupon дал трек понимания, куда надо двигаться, — говорит Галицкий. — Точно так же было в 2000-е годы: даже те компании, которые потерпели неудачу и провалились, дали трек понимания будущего развития, и это позволило сделать следующий шаг. Возьмите автомобильную индустрию — сколько было производителей автомобилей в начале века в Америке и сколько осталось? Сколько было производителей самолетов, сколько было производителей компьютеров! Такие компании, как Tandem, DEC, Silicon Graphic, Compaq, AltaVista, Informix, Netscape, — их же уже многие и не помнят. Это естественный процесс. Без них не будет прогресса и эволюции в технике, а перегревы на рынке все равно будут. Это просто ошибка прогноза. И к этому надо относиться спокойно».

Тем же инвесторам, кому важна прибыль в обозримом будущем, стоит понимать: вложения в нынешние интернет-компании сродни инвестициям в развитие дельтапланов в надежде на то, что когда-нибудь появятся сверхзвуковые самолеты.

Поделили рекламу и успокоились

Самые большие проблемы ждут инвесторов тех проектов, которые обещают рост не выручки, а пользователей. Считается, что пользовательская база и информация, которую они сами предоставляют о себе, заполняя разные профили, отмечаясь в тех или иных местах, ставя «лайки», со временем может трансформироваться в деньги. Однако до сих пор никто не представляет, как именно произойдет эта трансформация. А между тем именно на такой надежде построена сверхъестественная капитализация Facebook и Twitter, а также других более мелких проектов.

«Facebook интересна прежде всего тем, что она собрала колоссальный объем информации о своих пользователях, — уверен Олег Сейдак. — Это очень большой, уникальный актив. Да, дальше возникают вопросы, и главный — как он может быть использован. Ответов на них пока нет, но они могут появиться в любой момент. И эта возможность монетизации и гегемония на рынке заложены в цену акций Facebook. Представьте, что вы создаете угольную, или сталелитейную, или любую другую компанию, которая естественным путем без излишних усилий занимает 90% рынка в любом регионе. Вполне логично, что мультипликаторы у вас будут того же уровня, что и у Facebook. Но в угольной или металлургической отрасли такую компанию создать нельзя. А в сфере добычи информации о пользователях — можно».

Правда, время идет, а чудесного способа превратить миллиард пользователей Facebook в деньги все не появляется.

«Никаких других путей монетизации интернет-сервисов, кроме рекламы и платы пользователей, не придумано, — продолжает тему Герман Клименко. — Поэтому монетизация соцсетей — самый больной вопрос. Да, по числу пользователей Vkontakte обгоняет «Яндекс», но его доходы на фоне доходов «Яндекса» просто не видны».

Заметим, что надежды на рост рекламы в интернете не учитывают обычно того факта, что этот рост уже замедляется. Дело в том, что рынок рекламы сформировался давно, он стабильно занимает 0,9% мирового ВВП и растет примерно теми же темпами, что и мировая экономика. Так, за последние 10 лет мировой рынок рекламы рос со средней скоростью 3,5-4% в год (без поправки на инфляцию) и в 2013 году, по прогнозу ZenithOptimedia, должен составить $511 млрд. То есть взрывных темпов роста у рынка рекламы в целом нет.

При этом, как и бывает со зрелыми рынками, он давно поделен, и за каждый его кусок идет нешуточная борьба. Основным захватчиком последние десять лет был интернет; с 2005-го по 2013 год затраты на рекламу в сети выросли в четыре раза. Рынок рекламы перешел от одного уклада к другому, но никакой революции при этом не произошло; сам по себе интернет не создал нового рынка и не сгенерировал новые объемы рекламы. Он лишь подтолкнул к переделу уже существующих объемов. Главным донором интернет-рынка стали печатные издания по всему миру плюс небольшая часть выручки в интернет перетекла от радиостанций.

Инвесторы уже заработали на переделе рекламного рынка. Главным бенефициаром здесь стала корпорация Google. Компания растет взрывными темпами: за восемь лет ее доходы от рекламы увеличились более чем десятикратно, и Google поднялась на недосягаемую высоту. Компания контролирует 50% мирового рынка интернет-рекламы, и это единственный бизнес, который может потягаться выручкой с компаниями IТ-сектора до интернет-эпохи.

Но каков резерв роста даже для Google? Да, Google «отъедал» доходы у печатных СМИ, но теперь этот ресурс представляется практически исчерпанным. Так, прогнозируется, что в 2013 году рекламодатели потратят на продвижение через интернет более $100 млрд, а через печатные СМИ — 40 млрд. Сколько еще отдадут издатели? Даже если все доходы печатных СМИ уйдут в интернет, то рост рынка интернет-рекламы составит лишь 40%, а дальше скромные 3-5% в год.

При этом, глядя на феерический рост Google, все создатели интернет-ресурсов надеются повторить этот успех. Та же Facebook — это попытка воссоздать величие Google и заново поделить рынок интернет-рекламы. Но, как известно, пришедшие не первыми довольствуются небольшими долями уже созданного рынка. Так что потенциал сети Facebook и ей подробных — 20-30% на всех. «На самом деле социальные сети — это надежда тех инвесторов, кто не успел войти в Google и «Яндекс», — поясняет Герман Клименко. — Охват последних как раз может конвертироваться в деньги. А вот монетизации огромного массива данных о поведении своих пользователей, который накопила Facebook, не происходит, — он не может продавать сегментированную рекламу. Или, иначе говоря, поисковики знают, что человек ищет, а соцсети — нет. И если бы по текстам, которые пишут пользователи, можно было таргетировать рекламу, я, как владелец Liveinternet, был бы уже миллионером». Те, кто вложился в соцсети, сейчас ждут возможности с честью из них выйти, уверен Клименко. «Самая лучшая возможность представится, если Google купит Facebook и интегрирует в нее свой поисковик. Капитализация Facebook может при этом вырасти раз в пять. Но нужно ли это Google? Не уверен», — говорит Клименко.

Пока смена уклада, произошедшая с развитием интернета, коснулась лишь распределения рекламы, но не повлекла за собой роста эффективности всей экономики (как это происходило со сменой укладов в промышленных отраслях, когда с переходом от угля к нефти или с внедрением новых материалов мировой ВВП существенно увеличивался). С появлением Google или Facebook принципиальных изменений в мире с точки зрения роста экономической эффективности не случилось. Венчурные инвесторы уверены, что это произойдет со временем. Но никто из них не отвечает на вопрос: когда?